La dilución de las tensiones ya está en precio
El S&P500 se ha revalorizado casi un 35% desde los mínimos registrados en diciembre de 2018 y el STOXX Europe 600 cerca de un 25% hasta coquetear con sus máximos históricos.
Luego, en gran medida, la dilución de los principales focos de incertidumbre a escala global ya ha sido puesta en valor por los mercados y, ahora, resulta clave que los indicadores macroeconómicos acaben confirmando la mejora adelantada por los inversores. Una situación que debería tomar forma durante la primera mitad de 2020 para, a continuación, volver a ser visibles cuestiones como el agotamiento del ciclo expansivo en EEUU y la irremediable moderación del crecimiento de China hacia tasas más sostenibles en el medio y largo plazo.
De momento, en el inicio de la semana, conocíamos que las ventas minoristas y la producción industrial de China de noviembre sorprendían al alza al crecer un 8,0% a. y un 6,2% a., respectivamente. Unos datos que, además, arrojaban una estructura más sólida de lo esperado ya que, por ejemplo, los puntos fuertes de las ventas eran apartados como los productos cosméticos y de telecomunicaciones, teniendo un papel menor los alimentos.
No obstante, antes de empezar a tratar la actualidad de los próximos días, se impone abordar qué ha cambiado para que hablemos de dilución de los principales puntos de incertidumbre a escala global. En primer lugar, el acuerdo alcanzado entre EEUU y China para poner fin a la escalada de tensiones en la esfera comercial; acuerdo que debe percibirse como un armisticio y no como una firma definitiva de la paz. Empero, desde el punto de vista de la economía real, no podemos negar que esto resultará suficiente para asistir a cierta mejoría en los próximos meses, dado que el desbloqueo de las decisiones de gasto e inversión de muchas empresas sólo dependía de la consecución de una mínima garantía respecto a que el deterioro del escenario comercial no iría a más. Una circunstancia que finalmente se producía e, incluso, iba más allá al revertirse ciertos aranceles entre EEUU y China.
En la práctica, lo importante no era la consecución de un buen acuerdo entre EEUU y China, sino el hecho de lograr un marco de mínima certidumbre para la toma de decisiones de los agentes económicos. Después de 20 meses de tensiones, las autoridades chinas se comprometían a: comprar una cantidad mínima de productos agrarios estadounidenses, mejorar la protección de la propiedad intelectual, prohibir la transferencia forzada de tecnología, comprometerse a no utilizar el yuan para mejorar la competitividad de los productos chinos y mejorar el acceso a sus mercados para los grupos financieros estadounidenses.
En principio, las cesiones citadas no suponen un gran esfuerzo para China. Desde la perspectiva del sector agroalimentario, las autoridades del gigante asiático se han comprometido a adquirir, al menos, 40 mm. $ en productos estadounidenses de forma anual; cantidad que supondría mejorar en 16 mm. $ el volumen de la era pre-Trump. Un compromiso que llega en un momento en el que los precios de los alimentos se han disparado un 19,1% a. en China; aspecto que en un país con una amplia clase media y baja no es una cuestión baladí.
El segundo gran punto de incertidumbre que empieza a diluirse es el brexit, después de la arrolladora victoria de los conservadores que han obtenido 365 escaños en la Cámara de los Comunes. Una vez celebradas las elecciones en el Reino Unido, el próximo gran paso es la apertura del curso parlamentario y para ello, antes, el día 17 de diciembre deberá ser elegido el speaker de la Cámara de los Comunes cuyo papel se puede asimilar al del presidente del parlamento británico. Posteriormente, el jueves 19 de diciembre, debería producirse la constitución de la Cámara de los Comunes y, a partir de este punto, asistiríamos a las votaciones para ratificar el acuerdo de salida del brexit, pudiendo llegar la primera tan pronto como el viernes 20 de diciembre.
El objetivo de Boris Johnson sería que el proceso legislativo relativo al brexit llegue a término en Reino Unido antes de finalizar 2019 para que la salida de la UE sea efectiva el 1 de febrero. A continuación, tendría lugar una segunda fase no menos importante, como es la negociación de la relación económica y política entre el Reino Unido y la UE que se produciría durante el periodo de transición que, en principio, se extendería hasta finales de 2020, aunque la legislación permitiría prolongar dicho periodo hasta el 31 de diciembre de 2022.
En principio, Johnson se ha comprometido a no prolongar la negociación de las futuras relaciones más allá de finales del próximo año. Sin embargo, una vez haya tomado forma la salida de la UE, se descargará la presión sobre el primer ministro y mandará el pragmatismo en clave económica. En otras palabras, la prioridad será la de evitar cualquier cuestión que pueda dañar, todavía más, la economía del Reino Unido, sobre todo, a partir del momento que los británicos empiecen a ser plenamente conscientes de la dura realidad: no pueden vivir de espaldas a la UE y su economía no atesora el músculo suficiente para competir en un mundo regido por grandes bloques económicos. Por lo tanto, se antoja bastante probable que la negociación de la definición de las relaciones futuras entre Bruselas y Londres se prolongue más allá de diciembre de 2020.
Sin embargo, no podemos negar que nos embarcamos en una nueva fase negociadora que genera importantes dudas entre los inversores, existiendo quienes apuestan por la imposibilidad de llegar a un acuerdo comercial entre el Reino Unido y la UE y que la economía británica experimente un escenario recesivo en la primera mitad de 2021. En nuestra opinión, éste es el escenario de riesgo y el central se corresponde con la consecución de un acuerdo comercial y político entre ambas partes.
El próximo jueves, en la reunión del BoE, primará la dilución de la incertidumbre vinculada al brexit, si bien las incógnitas que todavía quedan por despejar harán que la entidad continúe atesorando una estrategia de “esperar y ver”, sobre todo, en un momento en el que se avecinan cambios en su cúpula. El próximo 31 de enero, Carney dejará la presidencia de la institución y, ahora que el brexit parece que acabará por tomar forma en el arranque de 2020, no atesorará motivos para seguir retrasando su salida del banco central británico.
En definitiva, el BoE no dará ningún paso esta semana, si bien continuará vinculando cualquier potencial acción a los datos que están por venir en el Reino Unido en los próximos meses, más que a los relativos a la parte final de 2019 al considerar que estaban sujetos al mayor nivel de incertidumbre existente. Éste será el caso de las ventas minoristas de noviembre en el Reino Unido que arrojarán un tímido avance del 0,2% m. (después de retroceder un -0,3% m. en octubre), mientras que las cifras del mercado laboral británico incidirán en una cuestión bien diferente como es la escasez de mano de obra.
La semana pasada, el tercer punto de incertidumbre que nos deparaba buenas noticias era la mayor visibilidad hacia la actividad de la Administración Federal de los EEUU; información que pasaba desapercibida en Europa, pero que atesora gran importancia desde la óptica estadounidense. El pasado jueves, los principales negociadores en el Congreso de los EEUU llegaban a un acuerdo preliminar sobre una serie de proyectos de ley para financiar las agencias federales hasta el 30 de septiembre de 2020, lo cual evitaría cierres parciales del gobierno federal en los próximos días. Dichos proyectos sumarían gasto por valor de 1,3 billones $ y se presentarán en la Cámara de Representantes el próximo martes, siendo el objetivo que se aprueben antes de la fecha límite del 20 de diciembre.
En suma, los grandes puntos de incertidumbre que atenazaban el final de año en los mercados se diluían, si bien este hecho parece que ya ha sido descontado, en gran medida, por los mercados. Luego, en los próximos días, resultará decisivo que la mejora adelantada por los inversores no sea puesta en duda por los datos en un periodo en el que la liquidez en los mercados irá a menos debido a la proximidad de las vacaciones navideñas. De momento, como suele ser habitual por estas fechas, la menor liquidez que se vislumbra es sinónimo de inactividad de los programas de compras del BCE, en esta ocasión, desde el 19 al 31 de diciembre.
En cuanto a los datos, en el inicio de la semana, los inversores centrarán su atención en los indicadores adelantados en forma de PMIs. A pesar de algunas referencias algo peores de lo esperado en la industria germana, lo cierto es que las informaciones que se iban conociendo en los últimos días desde la perspectiva comercial y del brexit dan cierto margen a las actitudes más positivas en el ámbito manufacturero y esto debería plasmarse en la mejora del PMI del sector en la UEM hasta 47,6 en diciembre. Un dato que reafirmará el cambio de tendencia del indicador, lo cual en la actualidad resulta más importante que los propios niveles del indicador ya que la tendencia apunta hacia la estabilización de la industria en la Eurozona. Dicha situación esperamos que sea extrapolable al PMI manufacturero de Alemania, pues esperamos que escale hasta 44,6 en diciembre y deje definitivamente atrás los mínimos de 41,7 de septiembre.
Por su parte, el PMI del sector servicios de la UEM no debería experimentar grandes cambios al situarse en cifras próximas a 52,0, si bien esto será secundario para unos mercados que centran su mirada en la industria y, en particular, en Europa. Las variaciones en el PMI de servicios de EEUU tampoco serán de gran cuantía, aunque en este caso prevemos una ligera mejoría hasta 51,8 mientras que su homólogo de manufacturas permanecerá en diciembre casi en línea con los registros de 52,6 de noviembre. Un comportamiento, el relativo al índice manufacturero, que será una cuestión menor frente a la confirmación de su mejoría respecto a los valores posteriores al verano y que se combinará con un buen dato de actividad de la industria estadounidense en noviembre.
El martes, conoceremos que la producción industrial en EEUU aumentó un 1,0% m. en noviembre, confirmando que sus malos registros en los meses previos estuvieron ligados a la dura huelga en General Motors. De hecho, la fabricación de automóviles y sus componentes será la gran clave detrás de este dato, filtrándose su reactivación también a otros ámbitos. Una situación que se traducirá en el avance mensual de la producción industrial estadounidense, una vez descontadas las partidas directamente vinculadas con el automóvil.
El segundo gran grupo de indicadores de calado en EEUU llegará en la parte final de la semana y tomará forma del ingreso y el gasto personal. En cuanto al primero, una vez disipado el atípico impacto a la baja ocasionado por las rentas agrícolas en octubre, saldrá a la luz el buen desempeño de los salarios, dando forma a un incremento del 0,4% m. del ingreso personal de los estadounidenses en noviembre. Desgraciadamente, las cifras de consumo personal de dicho mes serán menos favorables, dado que informarán de un avance del 0,3% m. que, una vez descontado el efecto de los precios, se quedará en un ligero repunte.
El pasado viernes, las ventas minoristas de noviembre en EEUU defraudaron al crecer sólo un 0,2% m. frente al 0,5% m. previsto por el consenso, después de ser revisado ligeramente al alza su crecimiento de octubre desde 0,3% m. hasta 0,4% m. Una circunstancia que sólo servía para compensar ligeramente la sorpresa a la baja de las ventas en el pasado mes, la cual era debida al estancamiento de la partida de materiales de construcción, el descenso del -0,6% m. del textil, la caída del -0,5% m. de las compras ligadas a los hobbies y otro tipo de ocio y el retroceso del -0,3% m. del gasto en bares y restaurantes.
En conjunto, la debilidad de las ventas se centraba en las partidas más vinculadas con el gasto discrecional, lo cual llevó a ciertas interpretaciones negativas sobre el gasto de los estadounidenses que creemos deben mantenerse bajo cuarentena. De hecho, mientras el empleo y los ingresos de las familias de EEUU mantengan su solidez, no hay motivo para inquietarse por el comportamiento de su consumo en el futuro próximo, sobre todo, dada la saneada situación de las finanzas de los hogares y el buen tono de su estado de ánimo, como será confirmado por el repunte de la confianza de Michigan hasta 99,2 en diciembre.
Más allá de lo expuesto y sin dejar los datos en EEUU, tampoco habrá que descuidar la estabilidad del PCE subyacente en 1,6% a. en noviembre o los datos del sector residencial en forma de construcciones iniciadas y permisos que apuntarán un buen dato de inversión en este ámbito en las cifras del PIB del 4tr19. No obstante, a este respecto, las dudas sobre el desempeño del consumo harán que el consenso de mercado apunte a un crecimiento de EEUU del 1,8% trim. a. en la parte final del año, después de confirmarse el próximo viernes su repunte del 2,1% trim. a. en el 3tr19.
Intermoney Análisis y Estudios.
Autores: Francisco Vidal, Gabriel Marquès, Mariano Valderrama.
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